2016房地產估價師考點：風險與投資組合

　風險與投資組合

投資組合理論涉及到較深的數學知識，因此我們在此僅介紹其基本原理，以及這種原理對房地產投資分析的指導作用。應該指出的是，隨著大型機構投資者的增長，投資組合理論在房地產投資中的應用越來越廣泛。為此，我們在這裡要試圖讓讀者瞭解，什麼是投資組合理論，為什麼通過多種投資的組合可以降低投資風險。

投資組合理論

投資組合理論的主要論點是：對於相同的巨集觀經濟環境變化，不同投資專案的收益會有不同的反應。舉例來說，在高通漲的時候投資專案甲的收益增長可能會超過通漲的增長幅度，而投資專案乙的收益可能會有負增長。在這種情況下，把適當的投資專案組合起來，便可以達到一個最終和最理想的長遠投資策略。換句話說，目標是尋找在一個固定的預期收益率下使風險最低，或是在一個預設可接受的風險水平下，使收益最大化的投資組合。

例如，某人忽然得到一大筆資金，那他是把這筆資金全部投入到一個專案上去呢、還是分別投入到不同的專案上去呢?聰明而有理智的人通常都會選擇後一種投資方式，因為這樣做雖然可能會失去獲得高額收益的機會，但他也不至於血本無歸。基金會的資金使用方式最能體現這種投資組合理論，因為基金投資的首要前提就是基金的安全性和收益的穩定性，滿足了這兩個前提，才會有收益最大化的目標。

大型機構投資者進行房地產投資時，非常注重研究其地區分佈、時間分佈以及專案型別分佈的合理性，以期既不冒太大的風險，又不失去獲取較高收益的機會。

例如香港新鴻基地產投資有限公司的董事會決議中，要求在中國大陸的`投資不能超過其全部投資的10%;以發展工業物業見長的香港天安中國投資有限公司在其經營策略中要求必須投資一定比例的商用物業和居住物業，以分散投資風險。

　資本資產定價模型

由上述投資組合理論引伸出來的資本資產定價模型(CapitalAssetPricingModel)便能更好地分析這個風險與收益的關係。在該模型分析下，一個投資專案在某一時間段上的預期收益率等於市場上無風險投資專案的收益率再加上這項投資專案的系統性市場風險的相關係數(這裡假設應用了適當的投資組合)乘以該專案的市場收益率與無風險投資專案收益率之差。很巧合，這個概念與房地產估價學中有關折現率的其中一個選擇標準，即機會成本標準，十分相似。基於這個原因，我們可以進一步把這一分析方法應用到房地產市場上。

在房地產投資評估的過程中，一個影響很大但又很難確定的因素是折現率。一些影響開發利潤的因素如建築成本、銀行貸款利率等，基本上都可以從市場資料推算出來，但折現率的確定卻比較困難。有時，估價師會採用銀行貸款利率，但這個方法並不準確，因為雖然銀行貸款利率代表了投資者所需要的最低收益水平，但如果投資者所獲得的收益僅能支付銀行的貸款利息，則投資者就失去了投資的積極性。

確定折現率的理想的方法是採用機會成本加適當的風險調整值。所謂機會成本，是資本在某一段時間內最高和最安全的投資機會的收益。這個收益差不多等於上述無風險的收益，例如國家債券的收益率或銀行存款利率等。投資者所期望的收益應至少等於這個機會成本再加上該專案的風險報酬 (RiskPemium)。

假設整個投資市場的平均收益率為20%，國家債券的收益率為10%，而房地產投資市場相對於整個投資市場的風險相關係數是0.4，那麼，房地產投資評估的模型所用的折現率按上述公式的分析應為：

R=10%+0.4×(20%-10%)=14%

紐西蘭的布朗教授(N)曾經把這種分析應用到不同房地產子市場來測算它們的風險報酬。他首先假設了在1984年英國房地產市場相對於整體投資市場的風險相關係數為0.2，通過迴歸模型，他計算出各子市場的風險係數(相對於整個房地產市場的收益)為：零售商業用房1.16、寫字樓0.87、工業物業0.69.風險最大的是零售商業用房，這也是大多數房地產市場的一個現象。這是因為零售商業用房對於巨集觀經濟變化的反應是最快和最大的。

由於資本資產定價模型是基於整個市場環境的變化而做出分析的，上述的這些係數也要分別乘以房地產市場本身的風險係數而轉化為個別子市場相對於整體投資市場的風險係數。結果如下：零售商業用房0.23、寫字樓0.17、工業物業0.14.

通過這個模型的計算，再假設紐西蘭當時的國家債券的收益率是9%，則可測算出每一個子市場應利用的折現率為：零售商業用房11.07%、寫字樓10.53%、工業物業10.26%.

以上很粗略地介紹了從巨集觀的角度來分析整體投資市場在不同投資組合條件下的具體表現。並藉助這些投資學的理論，對房地產投資進行了分析。